Конвертируемые ценные бумаги

Иногда компании используют финансовые инструменты, доходность которых полностью или частично привязана к стоимости всего или некоторой части бизнеса. К подобным формам финансирования относятся конвертируемые ценные бумаги (конвертируемые долговые обязательства и конвертируемые привилегированные акции).

Конвертируемые ценные бумаги представляют собой комбинацию прямых неконвертируемых финансовых инструментов и определенного количества варрантов, обладающих свойством обратимости. В российской практике такие инструменты не получили широкого распространения па открытом рынке, однако встречаются конвертируемые облигации акционерных компаний. Поскольку подобные ценные бумаги конвертируются в определенное количество обыкновенных акций, возникает понятие конверсионного соотношения — количества акций, в которое может быть конвертируема ценная бумага. Данное соотношение может изменяться каждый год, если конверсия осуществляется в течение нескольких лет.

Стоимость и реальные альтернативные издержки конвертируемых ценных бумаг невозможно оценить с достаточной степенью точности, не определив стоимость конверсии. Конверсионная стоимость представляет собой текущую рыночную стоимость акций, в которые могут быть конвергированы облигации, и равняется количеству данных акций на одну облигацию, умноженному на текущий курс акции Конвертируемые ценные бумаги выпускают с более низкой процентной ставкой по сравнению со ставкой аналогичных прямых долговых обязательств именно из-за ценности конверсии. Инвесторы согласны платить за это ценное свойство, отказываясь от более высокой доходности, присущей неконвертируемым ценным бумагам. Поскольку каждая конвертируемая облигация по сути представляет собой портфель из прямого долгового обязательства и варранта, истинные альтернативные издержки, связанные с этим источником финансирования, выше, чем альтернативные издержки прямых долговых обязательств, но ниже соответствующего показателя акций.

В корпоративных финансах существует два основных подхода к определению величины затрат па капитал, но конвертируемым облигациям.

Первый подход за основу берет качественную оценку анализируемой рынком ценной бумаги. Стоимость конвертируемых облигаций, курс которых ниже, чем текущий курс акций, в которые они могут быть конвертируемы, следует относить к собственному капиталу и исходя из этого рассчитывать затраты на их использование, так как вероятность конвертации данных облигаций в акции их держателями достаточно высока. В обратном случае ценные бумаги скорее не будут конвертируемы в акции компании, что означает продолжение выплат по ним установленных процентов и отнесение их к заемным средствам.

Второй подход предполагает расчет стоимости конвертируемой облигации аналогично обыкновенной облигации по формуле полной доходности к погашению, исходя из процента, установленного по конвертируемым облигациям. Полученная величина сравнивается с курсом конвертируемых облигаций. Стоимость последних относится к заемному капиталу лишь в части, равной расчетному курсу обыкновенных облигаций, в то время как величина превышения подлежит включению в состав собственных источников финансирования компании.

Пример 6.9. Компания «Аэробус» выпускает микроавтобусы, акции компании 15 лет торгуются на бирже. В табл. 6.2 представлен упрощенный баланс, млн руб.

Таблица 6.2

Данные к примеру 6.9, млн руб.

Краткосрочные банковские кредиты компания использует на постоянной основе, привлекает их под 14% годовых. Долгосрочный банковский кредит будет погашаться равными долями в размере 141,124 млн руб. в течение шести лет. Привилегированные акции номинальной стоимостью 200 руб. сейчас продаются на рынке по 210 руб. В обращении находится 2 млн привилегированных акций. Фиксированный дивиденд установлен в размере 10,5% к номиналу.

Сейчас в обращении на рынке находится 8 млн обыкновенных акций, и одна акция продается по 105 руб. (номинал акции 50 руб.). Последний выплаченный дивиденд на акцию компании составил 15 руб. Фактическая доходность по акциям компании составляет 19,3%.

Коэффициент а по акциям данной компании — п.п.

Ставка налога на прибыль компании — 20%.

Рассчитайте средневзвешенные затраты на капитал для данной компании.

Решение

Сначала определим доли источников финансирования.

Рыночная оценка акций: 8 млн акций • 105 руб. = 840 млн руб.

Собственный капитал: 840 + 44 + 376 = 1260 млн руб.

Привилегированные акции (по рынку): 2 млн акций • 210 руб. = 420 млн руб.

Итак, доли источников финансирования (табл. 6.3).

Таблица 6.3

Расчеты к примеру 6.9.

Источник.	Объем финансирования, млн руб.	Доля.
Собственный капитал.
Привилегированные акции.
Кредит долгосрочный.
Кредит краткосрочный.
Всего.		;

Рассчитаем затраты на привлечение источников финансирования. Собственный капитал:

Привилегированные акции:

Долгосрочный кредит:

Краткосрочный кредит: