Цена собственного капитала

Основу собственного капитала большинства крупных предприятий составляет акционерный капитал. Источники формирования собственного капитала — привилегированные акции, обыкновенные акции и нераспределенная прибыль.

Дивиденды по привилегированным акциям выплачиваются в первую очередь. Уровень доходности привилегированного акционерного капитала в виде дивидендов с учетом расходов по эмиссии составляет цену привлечения данного источника финансирования. Поток дивидендов по привилегированной акции представляет собой бессрочную ренту, поэтому для расчета доходности используют следующую формулу:

где D — установленные годовые дивиденды; Р0 — поступления от продажи привилегированных акций за вычетом затрат на их размещение.

Например, предприятие выпускает бессрочные привилегированные акции, обязуясь выплачивать дивиденды в размере 10% их номинальной стоимости. Номинал акции составляет 1000 руб. По оценке экспертов, затраты на размещение акций не превысят 5% номинала. Тогда цена данного источника привлечения капитала составит.

100 / (1000 — 50) = 10,5%.

Обыкновенные акции в отличие от привилегированных не гарантируют своим владельцам выплаты дивидендов. В связи с этим данный вид финансирования является наиболее рискованным и, соответственно, наиболее дорогим. Присущая обыкновенным акциям неопределенность усложняет процедуру определения цены акционерного капитала. Существует несколько подходов к решению данной задачи: метод дисконтированных потоков дивидендов (модели Гордона, ускоренного роста и т. п.); применение модели оценки финансовых активов (САРМ); оценка, базирующаяся на доходности облигаций данного предприятия; использование коэффициента «цена/прибыль» .

Метод дисконтированных потоков дивидендов используется в том случае, когда при оценке доходности акций исходят из предположения устойчивого роста дивидендов. Это означает, что сумма доходов, выплачиваемых инвестору по акции, будет увеличиваться с определенным темпом прироста (g). Для оценки подобных процессов используется модель Гордона. С учетом затрат на размещение акций на рынке доходность акции будет определятся по следующей формуле:

(18.4).

где D1 — дивиденды на одну акцию, ожидаемые в первом планируемом году; Р0 — рыночная цена акции за минусом расходов на эмиссии; g — ожидаемый темп прироста дивидендов в последующие годы.

Например, по акции, рыночная стоимость которой 100 руб., ожидается выплата годового дивиденда в сумме 20 руб., который ежегодно будет увеличиваться на 5%. Расходы по эмиссии составляют 3% фактической цены. Используя формулу (18.4), найдем, что цена капитала данного вида составит:

Наряду с методом дисконтирования потока дивидендных выплат для определения цены акционерного капитала широко используется модель САРМ рассмотренная выше (см. формулу (18.2)). Преимущество этой модели заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее использования необходимо наличие развитого финансового рынка и большого массива статистической информации о поведении доходности акций отдельных компаний на нем. Это позволит рассчитать ?-коэффициенты предприятий и определить премии за рыночный риск. Зная эти показатели, можно легко определить ожидаемую доходность обыкновенной акции (R).

Например, если доходность по государственным облигациям (Rf) составляет 8% годовых, ?-коэффициент предприятия-эмитента равен 1,5, рыночный портфель обеспечивает среднюю доходность на 12%, то, используя модель САРМ, получим:

R = 8 + 1,5(12 — 8) = 14%.

Следовательно, цена акционерного капитала будет равна 14%.

Компании, эмитирующие облигации и имеющие продолжительную кредитную историю, могут использовать более простой способ оценки акционерного капитала. Добавляя к фактическому уровню доходности своих облигаций величину премии за риск, предприятие получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций. Премия устанавливается на уровне 3−4%.

Например, если доходность облигаций предприятия составляет 12% (без учета эффекта налоговой защиты), а премия за риск оценивается в 3%, то доходность обыкновенных акций может быть оценена в 15%. Соответственно, цена акционерного капитала учитывается по ставке 15%.

Другим источником собственного капитала является нераспределенная прибыль, которая представляет собой часть чистой прибыли, оставшуюся после выплаты дивидендов. Накопленная нераспределенная прибыль принадлежит собственникам предприятия — акционерам, которые, приняв решение о ее реинвестировании, рассчитывают на получение дохода, как минимум равного тому, который они получали в прошлом. Соответственно, цена капитала, получаемого предприятием от акционеров в форме нераспределенной прибыли, должна быть равна фактической доходности его акционерного капитала. Накопление прибыли не требует дополнительных расходов, поэтому цена нераспределенной прибыли не должна корректироваться на величину издержек предприятия, связанных с эмиссией акций.

Оценивая стоимость акционерного капитала, фирма может ориентироваться на показатели аналогичных компаний, акции которых котируются на рынке. Так, доходность акции, отражающая стоимость акционерного капитала, может быть рассчитана как соотношение прибыли на акцию и цены акции компании-аналога.